La politique monétaire/Les taux de change

La politique monétaire a un effet sur la quantité de monnaie et les taux d'intérêts, mais aussi sur les taux de change. Aussi, nous avons dédié un chapitre sur ceux-ci. Les taux de change ont de nombreux points communs avec l'inflation ou les taux d'intérêt. Le premier est d'être des variables dites nominales, qui dépendent du niveau général des prix. On peut en donner des valeurs dites réelles, qui suppriment l'effet de l'inflation ou des prix, et les taux de change ne font pas exception : on distingue le taux de change réelle du taux nominal. De plus, le taux de change et l'inflation sont tous deux influencés par des paramètres réels et par la politique monétaire et fiscale du gouvernement. Reste à voir ce que sont ces taux de change et d'où ils proviennent.

Le taux de change : définitions de base

Pour investir à l'étranger ou pour exporter/importer, tout agent devra échanger sa monnaie nationale contre de la monnaie étrangère : des euros s'échangent contre des yens, des dollars s’échangent contre des euros, etc. Mais pour que cet échange ait lieu, il faut obligatoirement un autre agent faisant l'échange strictement inverse : si j'échange 50 euros contre 100 yens, il faut un autre agent avec qui échanger, agent qui voudra échanger 100 yens contre 50 euros. Pour le dire autrement, l'échange de devises est un troc de monnaie, et non un achat ou une vente habituelle.

Le taux de change nominal et réel

Le taux de change nominal est le prix d'échange de deux monnaies. Il définit combien il faut donner de monnaie nationale pour obtenir une unité de monnaie étrangère. Par exemple, si je dois donner 50 euros pour obtenir 30 yens, le taux de change est de 50/30 = 1,6666... De manière générale, le taux de change d'une monnaie nationale envers une monnaie étrangère est égal au rapport entre la somme de monnaie nationale $S_{n}$ qu'il faut dépenser pour obtenir $S_{e}$ unités de monnaies étrangères.

$e={\frac {S_{n}}{S_{e}}}$

À toute variable nominale, il existe une variable réelle équivalente. Le taux de change ne fait pas exception. Le taux de change réel, noté $q$, est la quantité de biens nationaux que l'on peut échanger contre des biens étrangers. En clair, une quantité $Q_{n}$ de biens nationaux s’échange contre la quantité $q\times Q_{e}$ de biens étrangers. Ce qui donne :

$q={\frac {Q_{n}}{Q_{e}}}$

On peut calculer ce taux de change réel en partant de la définition du taux de change nominal précédente. Il faut juste se souvenir que chaque somme d'argent est équivalente à une certaine quantité de biens multipliée par leur prix, ce qui donne :

$e={\frac {S_{n}}{S_{e}}}={\frac {Q_{n}\times P_{n}}{Q_{e}\times P_{e}}}=q\times {\frac {P_{n}}{P_{e}}}$

Le taux de change réel $q$ vaut donc, par définition :

$q=e\times {\frac {P_{e}}{P_{n}}}$, avec $q$ le taux de change réel, $e$ le taux de change nominal, $P_{n}$ le niveau général des prix nationaux et $P_{e}$ le niveau moyen des prix étrangers.

La dépréciation des taux de change nominaux et réels

Le taux de change peut varier au cours du temps, que ce soit à la hausse ou à la baisse. Une baisse du taux de change porte le nom de dépréciation, alors qu'une hausse s'appelle une appréciation. Quelques calculs algébriques nous permettent de calculer les variations du taux de change, à savoir la dépréciation ou l'appréciation de la monnaie. Ces deux valeurs indiquent si le taux de change a augmenté ou diminué de 5%, de 2%, de 15%, etc. Cette variation en pourcentage est au taux de change ce que l'inflation est au niveau des prix. Ce taux de dépréciation de la monnaie nationale est égal, par définition, à :

$d={\frac {\Delta e}{e}}$, avec e le taux de change.

Une dépréciation se traduit par une hausse des prix des biens importés : les biens et services deviennent alors plus cher dans la monnaie nationale. De plus, elle rend moins chères les exportations dans la monnaie étrangère, ce qui rend les biens exportés plus compétitifs à l'étranger par rapport aux biens domestiques. À contrario, une appréciation a les effets inverses : baisse des prix importés, mais exportations plus chères.

À partir de l'équation précédente, on peut calculer comment varie le taux de change réel en fonction d'une variation du taux de change nominal. En clair, on peut calculer la dépréciation du taux de change réel à partir de celle du taux de change nominal. Pour cela, partons de la définition du taux de change réel :

$q=e\times {\frac {P_{e}}{P_{n}}}$

Prenons la variation/dérivée :

$\Delta q=\Delta \left(e\times {\frac {P_{e}}{P_{n}}}\right)$

On applique la formule $\Delta (A\times B)=\Delta A\cdot B+A\cdot \Delta B$ :

$\Delta q=\Delta e\cdot {\frac {P_{e}}{P_{n}}}+e\cdot \Delta \left({\frac {P_{e}}{P_{n}}}\right)$

Divisons par q, ce qui revient à multiplier par ${\frac {1}{e}}{\frac {P_{n}}{P_{e}}}$ :

${\frac {\Delta q}{q}}={\frac {1}{e}}{\frac {P_{n}}{P_{e}}}\left[\Delta e\cdot {\frac {P_{e}}{P_{n}}}+e\cdot \Delta \left({\frac {P_{e}}{P_{n}}}\right)\right]$

Développons et simplifions :

${\frac {\Delta q}{q}}={\frac {\Delta e}{e}}+{\frac {P_{n}}{P_{e}}}\cdot \Delta \left({\frac {P_{e}}{P_{n}}}\right)$

La variation/dérivée d'un quotient se calcule avec la formule $\Delta \left({\frac {A}{B}}\right)={\frac {\Delta A}{B}}-{\frac {A}{B}}{\frac {\Delta B}{B}}$. Dans le cas présent, cela donne :

${\frac {\Delta q}{q}}={\frac {\Delta e}{e}}+{\frac {P_{n}}{P_{e}}}\cdot \left({\frac {\Delta P_{e}}{P_{n}}}-{\frac {P_{e}}{P_{n}}}{\frac {\Delta P_{n}}{P_{n}}}\right)$

En simplifiant, on trouve :

${\frac {\Delta q}{q}}={\frac {\Delta e}{e}}+{\frac {\Delta P_{e}}{P_{e}}}-{\frac {\Delta P_{n}}{P_{n}}}$

Dans le terme de droite, le premier terme est la dépréciation du taux de change nominal, le second est l'inflation du pays étranger, et le troisième est l'inflation du pays domestique. On a alors :

${\frac {\Delta q}{q}}={\frac {\Delta e}{e}}+\pi _{e}-\pi _{n}$

On peut aussi reformuler cette équation comme suit :

${\frac {\Delta e}{e}}={\frac {\Delta q}{q}}+(\pi _{n}-\pi _{e})$

On voit que dans le cas général, la dépréciation des taux de change nominaux est la somme de la dépréciation du taux de change réel et du différentiel d'inflation entre les deux pays considérés. Reste alors à savoir comment l'inflation interagit avec les taux de change.

Les régimes de change fixe et flottant

L'équation précédente nous donne une égalité, mais elle ne dit pas dans quel sens les variables interagissent. Le fait est que cela dépend de comment le gouvernement gère le taux de change. Il peut le laisser flotter, c'est à dire varier suivant les vicissitudes des marchés, ou le fixer, c'est à dire agir afin de le maintenir constant.

De nos jours, la plupart des pays n'interviennent pas sur le marché des changes, ce qui fait qu'ils laissent les taux de change varier suivant les conditions de marché. On parle alors de politique de change flottant. Mais d'autres pays font intervenir le gouvernement et/ou la banque centrale pour contrôler les taux de change. Cela arrive dans beaucoup de pays émergents, qui dépendent beaucoup des importations. Dans ces pays, maintenir l'inflation sous contrôle demande de contrôler les prix des biens importés, et donc le taux de change. La banque centrale a alors pour objectif de maintenir les taux de change fixes, à une valeur qui maintient le prix des biens importés sous contrôle. On dit alors que la politique de taux de change est une politique de change fixe.

Fixer le taux de change nominal est possible si le gouvernement maintient son taux de change fixe par divers moyens légaux et macroéconomiques. Dans ce cas, l'équation précédente nous dit que la dépréciation du taux de change réel est égal au différentiel d'inflation entre les deux pays. Maintenir un taux de change réel fixe demande donc d'avoir la même inflation que l'autre pays considéré. Une conséquence de cela est que si deux pays s'accordent à maintenir leurs taux de change nominaux fixes, alors il faut de préférence que l'inflation soit identique dans les deux pays pour éviter une divergence exponentielle des taux de change réel. Mais ce cas est quelque peu problématique et assez difficile à mettre en place.

Mais si le gouvernement laisse flotter le taux de change nominal, alors les taux de change nominaux sont influencés par l'inflation. Sur le long-terme, le taux de change réel est relativement stable, ce qui fait que taux de change et différentiel d'inflation covarient : toute variation du différentiel d'inflation entraîne une variation identique des taux de change nominaux. À plus court terme, les variations des taux de change nominaux ne sont cependant pas identiques à l'inflation. Le taux de change réel peut alors varier, dans une certaine mesure, et avoir un effet sur l'économie réelle.

La détermination des taux de change

Qui dit échange dit marché. Ici, il s'agit de marchés où les agents économiques échangent des devises, d'où leur noms de marchés de devises. Sur ce marché, des personnes vendent de la monnaie et d'autres veulent en acheter : des agents vont vouloir échanger de la monnaie nationale contre une monnaie étrangère (offre de monnaie nationale), tandis que d'autres voudront faire la conversion inverse (demande de monnaie nationale). Ces marchés permettent ainsi un troc entre monnaies. Dit autrement, une offre de devises rencontre une demande. À l'équilibre, la demande et l'offre sont égales, ce qui fait que la rencontre entre cette offre et cette demande est à l'origine d'un prix : le taux de change nominal.

L'équilibre du marché des changes

La demande du marché des changes est la quantité de devises que les agents souhaitent échanger contre de la monnaie domestique, l'offre étant l'opération inverse. On peut s'en rendre compte facilement : plus le taux de change est fort, plus la conversion d'une unité de devises rapportera de monnaie nationale. L'opération de conversion de devises en monnaie nationale est donc favorable, contrairement à l'autre opération. On a donc un flux entrant d'un côté et un flux sortant de l'autre. L'offre et la demande de devises/monnaie dépendent des flux de capitaux, mais aussi des importations et exportations, ainsi que des interventions des banques centrales sur le marché. Si on omet l'intervention des banques centrales, alors seules comptes les transferts de capitaux et les importations/exportations. Les

Un premier composant de la demande de monnaie nationale provient des exportations. : un exportateur est payé en monnaie étrangère, qu'il doit convertir en monnaie nationale. Par contre, les importateurs doivent transformer leur monnaie nationale en devises étrangères pour payer leurs vendeurs. Ce qui fait que les importations rentrent dans la composition de l'offre de devise nationale. À cela, il faut ajouter les flux de capitaux entrants et sortants, à savoir l'investissement étranger ou à l'étranger. Premièrement, des capitaux vont rentrer sur le territoire national, pour y être investis. Ceux-ci doivent être convertis d'une monnaie étrangère vers la monnaie nationale : ils font donc partie de la demande de monnaie. Les capitaux sortants, qui quittent le pays pour être investis à l'étranger, font partie de l'offre de monnaie nationale.

Si on fait le bilan l'offre sur le marché des change est donc la somme des exportations et du flux de capitaux entrant, les deux représentant l'argent qui rentre dans le pays. Par contre, la demande est la somme de l'argent qui sort du pays : paiement des importations, et flux sortants de capitaux. À l'équilibre, offre et demande sont égaux sur ce marché, le taux de change évoluant de manière à ce que ce soit le cas. On obtient donc l'équation ci-dessous :

$E+C_{e}=I+C_{s}$, avec E pour les exportations, I pour les importations, $C_{s}$ et $C_{e}$ pour les flux de capitaux sortant et entrant.

Il est possible de reformuler cette relation en faisant intervenir la différence entre exportations et importations, ainsi que la différence entre capitaux sortants et entrants.

$E-I=Cs-C_{e}$

Le premier terme est ce qu'on appelle les exportations nettes, alors que le second est le flux de capitaux net sortant. En notant $N_{e}$ les exportations nettes et $F_{c}$ le flux de capitaux net sortant, on a :

$N_{e}=F_{c}$

Cette équation est la vraie équation qui donne l'équilibre sur le marché des change. En effet, les exportations nettes correspondent à la quantité d'argent nette qui doit être convertie en devises. Les importations compensent en partie les exportations, le solde restant étant le seul à convertir. Même chose pour les flux de capitaux : les capitaux entrants compensent les sortants, seule la différence entre les deux devant effectivement être convertie. Cette équation dit que les conversions causées par les exportations nettes doit avoir une contrepartie inverse, pour respecter le fait que le marché des change n'est qu'un troc de monnaie. Cette compensation est, par nature, le fait des flux de capitaux nets.

La manipulation des taux de change par les états ou la banque centrale

Pour manipuler le taux de change, le gouvernement (par le biais de sa banque centrale) doit manipuler l'offre et/ou la demande sur le marché des changes, soit en achetant de la monnaie étrangère avec de la monnaie nationale, soit en vendant de la monnaie étrangère. Quand la banque centrale crée beaucoup d'argent, la monnaie nationale devient moins rare. Son offre va donc augmenter, ce qui fait que son prix extérieur (le taux de change) diminue. À l'inverse, une politique restrictive réduit la quantité de monnaie, la rendant plus rare, ce qui fait grimper son prix : le taux s'apprécie.

Pour avoir des taux de change fixes, la banque centrale laisse flotter le taux de change dans un intervalle très précis, histoire de borner les évolutions du taux de change.

Mechanism of Fixed Exchange Rate System

Quand le taux de change menace de dépasser la borne maximale, c'est signe qu'il y a un excès de demande de monnaie nationale par rapport à l'offre. Dit autrement, c'est signe que la quantité de monnaie nationale est trop forte. Pour éviter cela, la banque centrale doit acheter sa monnaie nationale, avec de la monnaie étrangère. Pour cela, toute banque centrale possède des réserves de devises étrangères qu'elle peut échanger à volonté sur les marchés des devises. Une autre solution est d'utiliser une politique monétaire restrictive.

Excess Demand for Dollars

Inversement, un taux de change trop bas signifie qu'il y a excès d'offre de monnaie étrangère, ou un manque de demande. Dit autrement, la monnaie nationale est trop rare, que la création monétaire est insuffisante. Pour éviter cela, la banque centrale doit vendre sa monnaie nationale, contre de la monnaie étrangère. Pour cela, la banque centrale a juste à créer de la monnaie nationale avec une politique monétaire accommodante.

Excess Supply of Dollars