La politique monétaire/Le choix de l'instrument de politique monétaire

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La politique monétaire a un pouvoir de création monétaire, qui lui permet d'imprimer de la monnaie et d'en créer à volonté. Mais la quantité de monnaie imprimée par la banque centrale n'est pas choisie au hasard. On peut intégrer la création monétaire dans les développements précédents en rajoutant une seconde courbe à côté de la demande de monnaie. La demande de monnaie doit être secondée par une courbe d'offre de monnaie, qui indique combien la banque centrale a créée de monnaie en fonction des taux d'intérêt. Si la demande de monnaie indique combien les agents économiques souhaitent conserver de monnaie, alors que l'offre de monnaie est la quantité effective de monnaie que la banque centrale accepte de fabriquer. Les deux courbes se rencontrent en un point, qui indique quels sont les taux et la quantité de réserves/monnaie.

Deux cas extrêmes peuvent être mis en évidence : soit la banque centrale fixe la masse monétaire, soit elle fixe les taux d'intérêt. Le premier cas correspond à une offre de monnaie verticale sur le diagramme i-M, alors que le second est une courbe horizontale. Si la banque centrale choisit la masse monétaire, alors elle doit accepter le taux d'intérêt qui en découle. Et réciproquement, si la banque centrale choisit un taux d'intérêt, la masse monétaire sera déterminée par la courbe de demande de monnaie. Tout ce qu'il faut retenir est que taux d'intérêt et masse monétaire sont deux faces d'une même pièce, deux visages de la demande de monnaie.

Évidemment, la demande de monnaie n'est pas forcément très stable : elle peut varier selon la vigueur de l'économie, le contexte institutionnel, l'état des marchés financiers et bien d'autres choses. Et quand la courbe de demande de monnaie bouge, les conséquences ne sont pas les mêmes selon que M ou i soit fixé par la banque centrale. Pour résumer, si la banque centrale contrôle la masse monétaire, les variations de la demande de monnaie se répercutent sur les taux d'intérêt, le PIB et l'inflation. L'économie est alors très instable, avec une inflation et une croissance très volatile. Mais si la banque centrale garde les taux d'intérêts constants, la masse monétaire présente s’adapte automatiquement à la demande de monnaie, avec cependant quelques risques au niveau de l'inflation. Les conséquences macroéconomiques sont alors très différentes.

Au passage, le premier cas décrit bien ce qui se passait sous l'étalon-or, quand la quantité de monnaie dépendait des stocks d'or de la banque centrale. Le second cas correspond à ce qui se passe dans le système monétaire actuel, où la masse monétaire s'ajuste automatiquement à la demande de monnaie. Mais trêve d'anecdotes, passons à l'étude des deux types de politique monétaire possible : le contrôle des taux directeurs, et le contrôle de la masse monétaire.

Une politique de contrôle de la masse monétaire[modifier | modifier le wikicode]

Pour commencer, nous allons étudier le cas où la masse monétaire est contrôlée par la banque centrale. Nous allons d'abord voir ce qui se passe quand la quantité de monnaie est maintenue constante, puis ce qui arrive quand la masse monétaire augmente au même rythme que les prix. Dans les deux cas, une interprétation correcte des faits se déduit de l'équation suivante, qui définit la demande de monnaie :

Si on fixe la masse monétaire, les variations de la demande de monnaie peuvent se répercuter sur plusieurs paramètres : les prix, le PIB et les taux d'intérêts (vu que les deux derniers sont un argument de la fonction de demande de monnaie). Sur le long-terme, les variations se répercutent en sens inverse sur les prix. Et réciproquement, toute variation des prix est compensée par une variation de même amplitude, mais de sens inverse, de la demande de monnaie. Sur le court-terme, les prix sont cependant fixes, de même que le PIB : ils ne peuvent pas varier en quelques jours ou quelques mois. L'équation dit alors que si la demande de monnaie varie, il faut que les taux d'intérêt varient en fonction de la demande de monnaie. Cela s'est constaté lors de la période de l'étalon-or, durant laquelle la masse monétaire était assez bien maintenue constante. La volatilité des taux d'intérêt était assez importante sur le court-terme, avec des variations assez fortes durant la même journée et de fortes fluctuations au cours du mois. La courbe de demande de monnaie n'était pas stable et ses variations se répercutaient au jour le jour sur les taux d'intérêt.

Les conséquences étaient assez multiples, mais on peut résumer que les taux, le PIB et l'inflation sont reliés par diverses relations macroéconomiques. Les variations des taux d'intérêts (réels) ont en effet un effet assez net sur le PIB, une baisse des taux stimulant l'investissement et la production, ce qui a un effet indirect sur l'inflation. Nous détaillerons ces relations dans les chapitres suivants, vu qu'elles ne sont pas nécessaires pour comprendre ce qui va suivre. Tout ce qu'il faut savoir est que la volatilité des taux d'intérêt se répercutent sur le PIB, puis sur le niveau des prix. L'économie est donc assez instable, avec de fortes variations à long ou moyen-terme. Et cela est aggravé par le fait que la demande de monnaie suit les cycles économiques : elle augmente lors des récessions/dépressions, et baisse lors des phases d'expansion. Si la masse monétaire est constante, les variations de la demande de monnaie aggravent les récessions et intensifient les expansions. Ce caractère procyclique est clairement établi par les données historiques.

Une solution, assez évidente, serait que la banque centrale adapte la masse monétaire en fonction de la demande de monnaie. Et c'est exactement ce qui se passe quand la banque centrale contrôle les taux d'intérêts.

Une politique de contrôle des taux d'intérêt[modifier | modifier le wikicode]

Maintenant, nous allons voir le cas où la banque centrale adapte sa masse monétaire. Avant d'aller plus loin, il nous faut préciser que la demande de monnaie peut varier, et ce pour plusieurs raisons. La première est que les prix influencent la demande de monnaie. Il faut bien de la monnaie pour payer quelque chose et il en faut d'autant plus que cette chose est chère. En conséquence, prix et demande de monnaie tendent à varier de concert, toute augmentation des prix se répercutant sur la demande de monnaie. Les variations de la demande de monnaie qui en découlent sont alors appelées des chocs d'inflation, ou encore des chocs de prix. Mais il existe aussi des variations de demande de monnaie qui ne sont pas liées au niveau des prix ou à l'inflation. Ces variations de la demande de monnaie sont alors appelées des chocs de demande de monnaie, ou encore des chocs de vélocité. Elles sont liées au fait que la monnaie circule plus ou moins vite dans l'économie, à prix égaux/constants. Plus les gens épargnent, moins la monnaie circule vite et plus la demande de monnaie augmente. Plus les gens dépensent, plus la monnaie circule vite et moins les gens en ont (ce qui rentre est dépensé assez rapidement). Les chocs d'inflation et de vélocité n'ont pas les mêmes effets macroéconomiques et il faut absolument faire la différence entre les deux, comme nous allons le voir dans la suite.

Pour commencer par un cas simple, on suppose que les chocs de vélocité et d'inflation sont tous deux inexistants : la demande de monnaie est conservée constante, et ce même si les prix varient. Cette hypothèse n'est pas si stupide quand on étudie le long-terme, à savoir ce qui se passe quand on gomme les variations de court-terme. Sur des périodes de quelques années, les chocs de vélocité se compensent à peu-près et on peut la postuler constante. Dans ce cas, les prix et la masse monétaire varient de concert, toute hausse ou baisse de l'une affectant directement l'autre. La masse monétaire s'adapte automatiquement aux variations des prix et réciproquement. Toute hausse de la masse monétaire se traduit par une hausse des prix et réciproquement.

On peut étudier un cas plus réaliste, où les chocs d'inflation sont négligés, mais où les chocs de vélocité sont pris en compte. Ce cas correspond à un horizon de quelques jours à quelques mois, bref : au court-terme. Dans ce cas, la demande de monnaie varie fortement alors que les prix sont fixes (sauf en cas d'hyperinflation, mais c'est une autre histoire). Si la banque centrale ne se préoccupe pas de la masse monétaire, les chocs de vélocité se répercutent sur la masse monétaire, qui compense ses variations. Et c'est ce qui se passe quand la banque centrale fixe les taux d'intérêts directeurs. Dans ce cas, l'offre de monnaie qu'elle fournit est horizontale. Elle doit accommoder la quantité de réserves et ses emprunts qui découle de la rencontre entre la courbe horizontale d'offre de monnaie et la demande de monnaie. Elle ne peut pas contrôler la masse monétaire, et doit laisser filer la quantité de monnaie, la laisser s'adapter à la demande.

Passons maintenant au cas le plus réaliste, qui prend en compte les chocs d'inflation et de vélocité. Il correspond à un horizon de moyen-terme, où la demande de monnaie varie avec les prix, qui eux-mêmes dépendent de la masse monétaire. Plus la masse monétaire augmente, plus les prix montent (à demande de monnaie égale) et la demande de monnaie suit. En conséquence, toute hausse des prix entraine une hausse de la demande de monnaie. Si la banque centrale garde ses taux fixes une bonne fois pour toutes, cela peut poser quelques problèmes. En effet, la banque centrale, en ciblant les taux, doit augmenter la masse monétaire au même rythme que la demande de monnaie. Mais la demande de monnaie peut augmenter suite à une hausse des prix (c'est une conséquence possible de l’inflation). Ce faisant, une hausse des prix entraine une hausse de la demande de monnaie, qui entraine une hausse de la masse monétaire, qui elle-même entraine une hausse des prix, et ainsi de suite. L'inflation devrait donc exploser de manière exponentielle.

Quelle est la meilleure solution ?[modifier | modifier le wikicode]

Dans les grandes lignes, le choix entre contrôle des taux ou de la monnaie dépend de la volatilité de la demande de monnaie. Plus elle est instable, plus le contrôle de la masse monétaire est mauvais et plus le ciblage des taux directeurs est intéressant. Si on contrôle la masse monétaire, les chocs d'inflation sont compensés, mais les chocs de vélocité rendent les taux très volatils, ce qui se répercute sur les marchés financiers, l'investissement, la production et l'emploi assez problématique. A l'inverse, une politique de taux stables compense les chocs de vélocité, mais les chocs d'inflation s'emballent et l'inflation explose de manière exponentielle.

La morale est que si les chocs de vélocité doivent être compensés par une variation de la masse monétaire, les variations des prix ne le doivent pas. Pour résoudre ce problème, il suffit d'adapter la masse monétaire seulement pour accommoder les variations de la demande de monnaie qui ne sont pas liées aux prix. En clair, les chocs de prix ne doivent pas se répercuter sur la masse monétaire, mais les autres chocs (les chocs de vélocité) le doivent. D'un côté elle autorise la demande de monnaie à fluctuer au même rythme que la vélocité de la monnaie, tout en rendant cette dernière plus stable, de l'autre elle compense l'effet de l'inflation sur la demande de monnaie par une hausse des taux. Le meilleur des deux mondes, en somme : la masse monétaire fluctue avec la vélocité, mais est réduite en réponse à l'inflation.

Pour cela, il suffit de réduire la demande de monnaie quand les prix augmentent, histoire de garder une masse monétaire adaptée. Et pour cela, la banque centrale module ses taux d'intérêt, afin de faire varier la demande de monnaie et/ou d'adapter la masse monétaire. L'idée est que l'inflation doit se répercuter sur les taux d'intérêts (et plus précisément sur les taux réels). Ce comportement est souvent résumé sous la forme d'une règle : la règle de Taylor. Celle-ci dit que la banque centrale doit augmenter ses taux réels quand l'inflation va augmenter et les réduire quand l'inflation menace de baisser. D'un côté, les taux sont constants sur le court-terme (dans une journée, durant un mois, quelques mois, rarement plus), de l'autre ils varient sur le long-terme pour s'adapter aux variations des prix.